森馬服飾：休閑服和童裝領(lǐng)域的雙龍頭企業(yè)

　　公司是國(guó)內(nèi)的多品牌服飾企業(yè),專注于休閑服飾和兒童服飾的經(jīng)營(yíng),同時(shí)駕馭兩個(gè)不同領(lǐng)域的品牌且均取得地位在目前的服飾行業(yè)中十分罕見。公司是典型的輕資產(chǎn)企業(yè),目前擁有森馬休閑服飾和巴拉巴拉兒童服飾兩大知名品牌。以2008年度的終端銷售收入計(jì)算,公司的森馬品牌為國(guó)內(nèi)第二大休閑服飾品牌(是美邦),巴拉巴拉品牌為國(guó)內(nèi)大兒童服飾品牌。

　　公司近年來(lái)業(yè)績(jī)保持持續(xù)高速增長(zhǎng),盈利能力也呈現(xiàn)快速上升態(tài)勢(shì)。2007——2010年公司收入和盈利的年復(fù)合增長(zhǎng)率分別高達(dá)51%和88%。

　　公司擁有六大核心競(jìng)爭(zhēng)力:1)兩大品牌的先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯2)成功的多品牌運(yùn)作平臺(tái)3)優(yōu)良的產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計(jì)能力4)強(qiáng)大的營(yíng)銷渠道拓展能力,2007——2010年森馬和巴拉巴拉的渠道年符合增長(zhǎng)率分別為25%和45%。5)獨(dú)特的諧共贏經(jīng)營(yíng)理念6)高效的供應(yīng)鏈管理能力。

　　青春休閑服市場(chǎng)空間巨大,公司作為排名第二的龍頭企業(yè)未來(lái)市場(chǎng)份額有進(jìn)一步上升空間。根據(jù)中國(guó)紡織規(guī)劃研究會(huì)的預(yù)計(jì),到2012年我國(guó)青春休閑服的零售總額將達(dá)到4653億元,行業(yè)空間巨大。根據(jù)Euromonitor的市場(chǎng)分析數(shù)據(jù),2008年行業(yè)前六大品牌的合計(jì)市場(chǎng)占有率為5.23%,比2003年提高了2.48個(gè)百分點(diǎn),行業(yè)呈現(xiàn)出向優(yōu)勢(shì)品牌集中的趨勢(shì)。

　　國(guó)內(nèi)童裝市場(chǎng)蒸蒸日上,公司作為領(lǐng)導(dǎo)品牌未來(lái)有望分享行業(yè)和市場(chǎng)份額提高帶來(lái)的雙重增長(zhǎng)。根據(jù)Euromonitor的市場(chǎng)分析數(shù)據(jù),預(yù)計(jì)2009-2013年,3-12歲的童裝市場(chǎng)將保持9.57%的年復(fù)合增長(zhǎng)率,至2013年,市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1085億元。同時(shí),童裝市場(chǎng)也呈現(xiàn)出市場(chǎng)份額向優(yōu)勢(shì)品牌集中的趨勢(shì),2008年行業(yè)前六大品牌銷售額合計(jì)比重為3.31%,比2003年提高了1.97個(gè)百分點(diǎn)。

　　公司本次擬發(fā)行7000萬(wàn)股,募集資金主要用于渠道擴(kuò)張(購(gòu)買63家店鋪,包括直營(yíng)店和合作加盟店)和信息化建設(shè)項(xiàng)目。

　　我們認(rèn)為公司未來(lái)3年業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)仍主要來(lái)自于渠道的快速擴(kuò)張和單店效益的提升。上市將進(jìn)一步加速產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源向公司的集中,強(qiáng)化公司在兩個(gè)子行業(yè)中的地位。

　　我們預(yù)計(jì)公司2011——2013年的每股收益分別為2.25元、3.29元和4.68元,未來(lái)三年盈利的復(fù)合增長(zhǎng)率在46%左右�？紤]到公司的質(zhì)地、未來(lái)三年盈利的復(fù)合增長(zhǎng)率以及可比公司估值等因素,我們認(rèn)為給予公司2011年35-40倍PE較為合理,對(duì)應(yīng)的合理股價(jià)區(qū)間為78.75元——90元,再考慮新股申購(gòu)給予25%左右的折價(jià),對(duì)應(yīng)合理價(jià)格區(qū)間在59元-68元之間。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:以加盟為主的快速擴(kuò)張方式對(duì)渠道和品牌控制能力的影響,更多與公司類似經(jīng)營(yíng)模式的休閑品牌未來(lái)可能涌入資本市場(chǎng)對(duì)子行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)的沖擊等。